米国利上げは2012年以降
6月末で米国のQE2(量的金融緩和第2弾)が終了したが、米ドルの市場金利はいまだに低位に止まっており、ドルの上値も重い。ドル円相場を動かす材料はさまざまだが、ドル高、円高のいずれに動くかは、日米経常収支不均衡に伴うドル安円高圧力と、日米金利差による日本からの[円売りを伴う]資本流出によるドル高円安圧力との綱引きと言えよう。
その点、本邦では東日本大震災を受け、貿易収支は大幅に悪化したが、所得収支の黒字は高水準で推移しており、依然として経常収支は黒字である。このため、当然ながらドル円相場を展望するうえで、今後の米国経済や金融政策が重要となる。
4月以降の米国景況感の悪化は、本邦の震災を受けた生産活動の停滞や、ガソリン価格上昇による実質的な消費の伸び悩みといった一時的とも言える要因があるとみられるが、金融危機以降、ほぼ一貫して労働市場の改善ぶりと住宅市況は芳しくない。
特にさまざまな政策対応を受け、米国の企業業績は大幅に改善したが、利益の使途はもっぱら負債の削減に向けられ、積極的な設備投資や雇用の拡大にはつなかっていない。米経済の回復ペースは緩慢としたものになるだろう。
連邦政府の債務残高が法定上限に達している米国にとって、追加的な財政拡張政策を取る余地は皆無に等しい。また、追加の金融緩和策も、QE2がガソリン価格の高騰により、むしろ景気への下押しになったとする批判を説き伏せない限り、難しいだろう。結局、米国が取り得る手段は、現在の異例な低金利政策を続けることである。米国の利上げ開始時期は早くても2012年第2四半期以降とみておりかなりの時間を要するだろう。
さらに ドル円と金利差の関係では、名目金利差以上に実質金利差が重要だ。下図のうち、米国の連続利上げを見越し、日米名目金利差が拡大の一途をたどった期間も、実質金利で日米がおおむね並んでいる間は、むしろドル安円高気味に推移している。足元でも実質金利(＝名目金利一インフレ率)では円かドルを1％程度上回っている状況だ。もちろん、歴史的にみればほぼゼロに近い米ドル名目金利が上昇し始めれば、過去に比べ素直にドル高の反応となるかも知れない。ただ、実質金利での日米逆転とならない限り、自ずと限界が生じるだろう。